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毛利润革新步向快车道,美的集团

作者: 股票基金  发布:2019-09-26

事件:美的集团公布三季报,2017Q3单季度实现收入628.0亿元,YoY+61%;归母净利润41.9亿元,YoY+26%。不含并购,Q3原业务收入YoY+50%,业绩约YoY+29%。虽然在成本费用端有诸多利空,但公司Q3收入和业绩再超市场预期。我们预计新冷年空调行业有新的补库需求,而公司洗衣机、小家电业务维持强劲,2018年并无大额摊销费用的影响,业绩有望重回高增长通道。

事件:美的集团披露2018年一季报。公司2018Q1实现收入697.4亿元,YoY+16.7%;实现业绩52.6亿元,YoY+20.8%,扣非业绩YoY+19.1%,符合预期。Q1毛利率继续呈改善趋势,公司2018年更重视盈利质量的增长,预计全年盈利增速会好于收入。展望未来,公司传统主业可望稳健增长,向科技化集团转型正逐步推进落实,业绩和估值提升前景可期。

    Q3业绩提速再超预期:根据公告,美的Q3单季度业绩YoY+26%,不含并购原业务业绩约YoY+29%,超出市场预期。我们分析高增长的主要原因有:1)空调持续高增长。根据产业在线数据,公司Q3空调总销量YoY+75%、内销量YoY+114%,在上年相对低基数上实现远超行业的增长。2)通过调价或产品结构改善盈利,整体毛利率环同比皆有提高。3)对冲原材料价格和汇率波动,公司期货合约Q3产生收益约0.2亿元;外汇远期合约Q3产生的收益约为3.3亿元。当然,Q3主要因为汇兑损失产生财务费用5.1亿元(上年同期-0.08亿元),整体看汇兑对公司的影响仍是负面的,但幅度相对较小。4)Q3因并购确认的摊销费用为4.9亿元,较Q1的6.0亿元、Q2的7.6亿元相对减少。

    Q1毛利率继续改善:据公司一季报,公司Q1毛利率25.6%,环比提高1.7pct,同比提高0.6pct,若非人民币升值影响出口收入,公司毛利率的改善或更明显。Q1主要原材料价格企稳+公司产品结构改善,利好毛利率修复;同时,2017年因收购KUKA产生了大额摊销,在2017Q1确认摊销费用6.0亿元,其中大部分计入了成本,预计本期产生摊销1+亿元但不再计入生产成本。我们认为,公司通过提价和产品结构调整,毛利率的修复将继续得到体现。

    毛利率环同比改善:从铜和钢价走势来看,Q3原材料同比成本压力高于Q2,市场担心公司的毛利率可能下滑。根据公告,2017Q3单季公司毛利率25.6%,较Q2提高0.2pct,环比继续改善,同比也提高0.1pct。我们认为,这主要得益于:一方面,公司利用原材料的期货操作等手段有效降低了原材料涨价的影响,另一方面公司通过提价、产品结构调整等手段修复盈利能力。以部分产品为例,据中怡康数据,7-9月公司空调零售均价YoY+5%,洗衣机均价YoY+13%,冰箱零售均价YoY+27%。

    预计全年盈利增长好于收入:2018年因并购带来的大额摊销减少,公司更重视增长的质量,通过“推新卖贵”提升盈利能力,预计全年都将保持盈利快于收入增长的趋势。Q1汇兑损失增加、投资收益减少,实际经营利润好于报表金额。据公司一季报,Q1“毛利率-销售费用率”同比提高1.3pct;财务费用本期1.0亿元,上期-1.8亿元,主因汇兑损失增加;Q1投资收益3.2亿元,上期7.3亿元,主要系处置可供出售金融资产的投资收益减少所致。非经常损益部分,本期衍生品投资收益(期货合约+外汇远期合约)合计1.3亿元,上年同期为-0.9亿元。值得一提的是,上年同期有2.5亿元的政府补助,本期无,但近几年公司收到的政府补助金额相对稳定,可能在本财年的后期成为公司收益。

    投资建议:美的集团战略转型成效显著,激励机制明确,长期增长前景可期。小幅上调公司2017年-2019年EPS至2.62/3.33/4.20元;维持买入-A 的投资评级,提高6个月目标价至60.0元,相当于2018年18倍动态市盈率。

    KUKA提速看中国:根据KUKA一季报,KUKA2018Q1收入7.4亿欧元,YoY-5.9%,新增订单金额9.0亿欧元,YoY-6.9%,主要来自欧洲和美国,上年基数高因而收入和订单增速均下滑,但同期订单/收入=1.21,产能利用率较好;税后净利润0.1亿欧元,YoY-63.5%,主要受系统业务重组和并购费用的影响;Q1未交付订单23.3亿欧元,YoY+3.3%。随着KUKA德国业务调整到位,以及中国上海二期工厂建成、新建顺德基地投入运营,我们预期KUKA在中国区的业务有望快速发力,KUKA整体利润增速也将有显著改善。

    投资建议:美的集团战略转型成效显著,长期增长前景可期,向着科技化集团的目标靠近,估值中枢有望继续上移。我们预计美的2018年-2020年EPS3.24/3.90/4.62元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价64.8元,相当于2018年20倍动态市盈率。

    风险提示:原材料大幅涨价,外贸政策风险,股权激励和转型不及预期的风险。

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